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Une entreprise obtient de l’argent de ses actionnaires et ses créanciers (le passif de son bilan).

Elle investit cet argent (l’actif de son bilan) dans l’espoir d’obtenir, chaque année, des profits qui viennent rémunérer cet argent investi.

L’argent investi est appelé le capital employé (CE du ROCE). Les profits obtenus, rapporté à ce capital employé, donnent le ROCE, c’est-à-dire la rémunération de l’argent investi par l’entreprise.

Le capital employé (CE) d’une entreprise est la somme de :

  • L’argent immobilisé dans ses actifs de long terme qui peuvent être « tangibles » (usines, immeubles, matériel informatique) ou « intangibles » (licences, marques, relations clients)
  • L’argent immobilisé dans ses actifs de court terme qui sont ses stocks, ses créances clients diminué des dettes fournisseurs et autres dettes court terme.

Pour croître, une entreprise a besoin d’investir plus. Ce qui signifie que chaque année elle va devoir conserver une partie de ses profits pour réinvestir cet argent dans des nouvelles usines, plus de stocks etc… Cet argent réinvesti n’est donc pas « disponible » pour l’actionnaire. Ce qu’il reste de disponible est la partie des résultats une fois avoir dépensé la partie qui est nécessaire pour la croissance.

Plus une entreprise a une rentabilité élevée de ses investissements (ROCE) moins elle a besoin d’argent pour obtenir plus de profits.

Par exemple, si une entreprise a un profit de 100 euros et qu’elle souhaite croître de 5%, il faut qu’elle génère 5 euros de plus de résultat l’année prochaine.

Si l’entreprise A a une rentabilité de 50%, il lui suffit d’investir 10 euros sur les 100 pour obtenir 5 euros en plus. Il reste donc 90 euros de disponibles soit pour l’actionnaire soit pour des acquisitions qui augmenteront encore plus ses profits.

Si l’entreprise B a une rentabilité de 10%, elle doit investir 50 euros sur les 100 pour obtenir 5 euros de profits en plus. Il ne lui reste donc que 50 euros pour ses actionnaires ou des acquisitions.

L’entreprise A a donc beaucoup plus de valeur que l’entreprise B car pour la même croissance de 5%, l’entreprise A peut reverser en plus 90 euros chaque année à ses actionnaires alors que l’entreprise B seulement 50 euros.

Elles ont la même croissance donc les gens pensent qu’elles doivent avoir la même valorisation. Mais on voit bien que à valorisation égale, on prendra toujours l’entreprise A car on a 90 euros en plus chaque année contre seulement 50 euros pour la B ! Donc l’entreprise A a clairement beaucoup plus de valeur.

D’une industrie à l’autre, la rentabilité de l’argent investi par les entreprises du secteur, donc le ROCE, est très différent. Certains métiers affichent des ROCE de 50% sur leurs investissements, d’autres de 5%, d’autres encore sont négatifs quand l’industrie fait des pertes. Cette rentabilité dépend de l’intensité concurrentielle, des barrières à l’entrée, de la sensibilité prix des clients, de la valeur des marques, des licences, de la technologie des produits etc… certains métiers ont plus de chances que d’autres, ils ne sont pas tous égaux. Il est possible mais rare de voir un mauvais métier historiquement devenir un bon métier. De même ce qui fait un bon métier historiquement peut changer mais aussi perdurer, c’est le cas de plusieurs industries.

At BDL Capital Management, we focus on the trades that are more fortunate and long-proven, trying to understand the reasons for this success and if these reasons should continue in the future!

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