Impact des tarifs américains - Flash Info

Chers co-investisseurs

Les annonces tarifaires de Donald Trump étaient attendues, et nous avons modifié les portefeuilles en amont, mais leur ampleur a surpris tous les observateurs. Avant de rentrer dans les détails, notons que l’exposition nette de BDL Rempart est actuellement de 35% (~30% hors Just Eat qui est sous OPA),elle était de 70% en début d’année et de 50% début mars.

Le 2 avril devait apporter de la visibilité, il a finalement accentué l’incertitude et augmenté le risque de récession aux Etats-Unis. Ces hausses de tarifs sont les plus importantes depuis les années 1900. Elles créent de l’inflation, une érosion du pouvoir d’achat du consommateur américain et des problématiques de « rétorsions » potentielles des autres pays. Que ce soit sur le plan économique ou militaire, l’ordre mondial des 50 dernières années est détricoté et la visibilité s’est brutalement réduite.

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Dans nos discussions avec les entreprises lors de leurs résultats annuels, nous avions progressivement compris que les chiffres du 1er trimestre allaient être difficiles. Alors qu’ils n’avaient pas encore été annoncés, les tarifs créaient déjà de l’incertitude chez les équipes de direction qui retardaient leurs décisions et ralentissaient leurs investissements. Cette tendance va désormais perdurer mais les taux pourraient baisser car les banques centrales ont plus de marge de manœuvre que lors de la période où les taux étaient à 0. Il reste une bonne nouvelle depuis le début de l’année pour l’Europe : l’annonce du plan allemand qui, par sa taille (1000 milliards d’euros), est un vrai « game changer » pour notre continent sur les prochaines années.

Face à cette nouvelle donne, il est important de vous détailler comment nous avons modifié les portefeuilles sur les dernières semaines.

Depuis début mars et notre dernier webinaire, nous avons progressivement réduit l’exposition de BDL Rempart et BDL Convictions aux marchés pour prendre des profits et tenir compte du discours prudent des entreprises.

Sur BDL Rempart :

• L’exposition nette est passée de ~50% à ~35% hier soir (30% en excluant Just Eat qui est sous OPA), elle a donc été divisée par deux depuis le début de l’année et est désormais en dessous de la borne basse (40%) de son historique 3 ans (comparable au moment de la crise énergétique en Europe).
• Le ratio long/short est passé de 2 à 1.6 (-20%).​
• La poche longue est passée de 107% (27/02) à 85% (81% ex Just Eat).
• La poche short est passée de 44% à 53%.

En résumé, nous avons réduit les longs, augmenté les shorts, réduit l’exposition brute et réduit significativement l’exposition nette. Le fonds est configuré pour un scénario où l’économie ralentit et l’incertitude perdure.

Notons que depuis le début de l’année, nous générons un alpha positif sur la poche longue et la poche short.

Attribution de performance depuis le début de l'année (au 03/04/2025) de BDL Rempart C

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Nous générons 10% d’alpha positif sur la poche short, ce qui contribue à hauteur de 4.6% à la performance de BDL Rempart C. Cela montre à nouveau l’intérêt de la stratégie long/short dans des marchés qui ne sont pas uniquement orientés à la hausse. ​​​Depuis 2022, le short crée de la valeur et permet à BDL Rempart de surperformer le Stoxx 600 dividendes réinvestis de 17% sur la période (+34% vs +17%).

BDL Convictions était investi à 99% début mars, il est actuellement à 89% (85% hors Just Eat).
 
​​​​​​Au sein des portefeuilles, nous avons effectué les mouvements suivants :

• Nous avons réduit la poche longue en prenant des profits sur les banques (de ~12% à ~9% des portefeuilles) et sur quelques valeurs défensives qui avaient bien monté (ex : brasseurs Carlsberg et Heineken). Nous avons aussi réduit le poids de certaines positions (7% au total) pour nous donner de la place et saisir des opportunités quand elles se présenteront.
• Nous avons augmenté la poche short en ajoutant des valeurs exposées au ralentissement du consommateur américain et en augmentant notre panier de valeurs américaines très chères. Pour rappel, ce panier traite à 34x PE et nous l’avions constituée proche des points hauts du marché américain car il y avait des aberrations de valorisation.​​​​​​

Nos investissements longs sont toujours divisés en deux catégories :

• Une poche « résilience/croissance » qui rassemble les entreprises dans des industries avec de la visibilité et peu sensibles à l’économie (infrastructure, consommation non discrétionnaire, médical).
• Une poche « MEGA » (Make Europe Great Again) avec des entreprises qui sont plus cycliques mais bénéficieront du plan allemand et sont très décotées, ce qui devrait permettre d’encaisser des baisses de profits si l’économie ralentit.

Au 3 avril, les performances YTD sont les suivantes :
BDL Rempart part C : +11.2%
BDL Convictions part C : +7.7%

Dans ce contexte très incertain, il faut rester flexible dans nos convictions comme dans nos décisions. La baisse rapide et importante de notre exposition nette en est un bon exemple.

Actuellement, il n’est pas urgent de déployer de nouveaux capitaux car les conséquences de ces hausses brutales des tarifs américains se préciseront encore dans les prochaines semaines et les résultats du 1er trimestre seront difficiles.

Sur BDL Convictions, nous avons 15% de cash et des entreprises avec des valorisations faibles et des bilans sains. Nous pourrons saisir les opportunités de nous renforcer ou d’acheter d’autres entreprises de qualité siles marchés continuent à baisser.

Sur BDL Rempart, le fonds reste un véhicule idéal pour naviguer dans des marchés incertains. Il faut rester flexible, sur le ratio long/short et l’exposition nette. Nous l’avons bien fait depuis le début de l’année. La volatilité des marchés nous donnera d’autres opportunités d’arbitrage sur les deux poches.

L’équipe de BDL Capital Management

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ANNEXES

Exposition géographique du chiffre d’affaires des entreprises en portefeuille

Evolution des ratios clés de BDL Rempart